Pourquoi l’Europe est-elle à la traîne en matière d’investissement et de croissance par rapport aux États-Unis, sans parler de la Chine et de l’Inde ?
Dans un nouveau rapport intitulé Labour Squeezed, Investment Stalled (« Main-d’œuvre sous pression, investissements au point mort »), l’économiste de renom Mariana Mazzucato et une équipe de l’Institut pour l’innovation et l’intérêt public de l’UCL, financée par la Confédération européenne des syndicats (CES), estiment que le déclin de la compétitivité de l’UE n’est pas le résultat d’une réglementation excessive ou d’un manque de crédit à bas coût, comme l’ont soutenu les économistes traditionnels et Mario Draghi dans son rapport pour la Commission européenne.
Elle s’explique plutôt par « la baisse des investissements et de la productivité, causée par la mise en réserve des bénéfices et par des rémunérations plus élevées versées aux actionnaires et aux PDG, au lieu d’être réinvesties dans la production, l’innovation et des emplois de qualité ». Ce déclin résulte de l’émergence d’un « capitalisme de rente » en Europe, où les revenus proviennent de plus en plus non pas de la production, mais de la détention d’actifs, de positions financières et de positions dominantes sur le marché, ainsi que de la facturation de l’accès à ceux-ci. Mazzucato conclut que l’Europe doit passer d’« une économie fondée sur l’extraction de valeur à une économie fondée sur la création de valeur ».
Mazzucato et l’IIPP montrent que les bénéfices globaux sont restés solides alors même que la rentabilité de la production a baissé depuis 2000. Ils affirment que cela s’explique par le fait que les bénéfices ont été captés par le biais de la « financiarisation », c’est-à-dire que les entreprises non financières tirent de plus en plus leurs revenus d’investissements financiers plutôt que de la production. Dans une étude portant sur plus de 300 entreprises de l’UE, ils constatent qu’environ une entreprise sur six parmi celles interrogées tire désormais plus de 10 % de ses revenus d’activités financières plutôt que d’activités productives. Cette hausse des revenus financiers a également été favorisée par la baisse significative de l’impôt sur les sociétés dans l’UE, qui est passé d’un taux moyen de 35 % en 1995 à seulement 21 % en 2023. Les bénéfices supplémentaires tirés de ces baisses d’impôts n’ont pas entraîné d’augmentation des investissements productifs, mais ont simplement libéré davantage de liquidités au profit des actionnaires, des rachats d’actions et des placements rémunérés. En pourcentage des bénéfices nets, les dividendes et les rachats d’actions ont plus que doublé, passant de 27 % à 68 % entre 2000 et 2024. L’ensemble du secteur des entreprises non financières épargne désormais davantage qu’il n’investit (2 280 milliards d’euros contre 2 180 milliards d’euros en 2024) ; la thésaurisation a explosé.
Mazzucato montre que le rendement moyen du capital investi dans les entreprises étudiées est passé de 13,4 % en 2000 à 10,5 % en 2024, soit une baisse de 22 % ; en d’autres termes, le taux de profit sur le capital a diminué, « rendant chaque euro investi dans des installations ou la R&D moins attractif que son alternative financière ». Ainsi, le stock d’investissements productifs s’est réduit au point que l’investissement se limite désormais à remplacer la dépréciation du stock existant, sans qu’il en reste pour de nouveaux investissements. Mazzucato constate que la composition nette du capital de l’UE (c’est-à-dire après amortissements) a diminué de plus de moitié, passant de 3,7 à 1,6 % du PIB. Et 35 % des entreprises déclarent n’effectuer aucun investissement en R&D.
Ce sont là des résultats importants. À mon sens, ils confirment la thèse marxiste selon laquelle la baisse de la rentabilité entraîne un ralentissement, voire une chute, des investissements productifs. Mais ce n’est pas ainsi que Mazzucato interprète ces résultats. Elle affirme que le taux de profit a baissé « en conséquence » du passage aux investissements financiers et à la thésaurisation – donc en raison de la « financiarisation ». Mais c’est l’inverse. Les profits ne sont pas le résultat de l’investissement, comme l’affirment Kalecki et d’autres économistes post-keynésiens, mais c’est l’investissement qui est le résultat des profits.
Lorsque la rentabilité du capital investi dans des activités productives baisse, comme cela s’est produit peu ou prou au cours des trente dernières années, le capital thésaurise des liquidités ou se tourne vers des investissements plus spéculatifs mais plus rentables dans des actifs financiers, ce que Marx appelait le « capital fictif ». Mais comme le dit Mazzucato, la valeur n’est pas créée sur les marchés financiers ; c’est une fiction. « La valeur est créée, aujourd’hui comme toujours, par le travail humain, par les travailleurs, par les connaissances et les compétences accumulées au fil des générations. » Et « le capitalisme rentier ne produit pas cette valeur. Il s’en empare et la redirige vers le haut. » Or, le capitalisme rentier ne consiste pas en une « rente » remplaçant les « bénéfices », mais en l’utilisation des bénéfices pour investir dans le capital fictif. Il s’agit là d’une distinction importante par rapport à la thèse de Mazzucato sur les rentes.
Mazzucato soutient que c’est le « détournement du capital » qui constitue la raison décisive du déclin des investissements productifs. Mais les données de son étude ne corroborent pas cette conclusion. Le chiffre clé est la baisse de la rentabilité globale. De 2000 à 2024, elle constate que la marge bénéficiaire brute médiane des entreprises interrogées – « la mesure la plus fondamentale du chiffre d’affaires total moins le coût de production des biens et services » – a chuté de 15 %, tandis que la marge bénéficiaire nette médiane au cours de cette même période a légèrement augmenté, passant de 4,9 % en 2000 à 5,5 % en 2024. « En d’autres termes, les bénéfices mis à la disposition des actionnaires ont augmenté, alors même que l’indicateur le plus fondamental de la rentabilité opérationnelle a reculé. »
Mazzucato constate que la part des revenus financiers dans le revenu total de l’entreprise médiane a bondi de 1,1 % en 2021 – alors que les taux d’intérêt étaient proches de zéro – à 3,7 % en 2024, après la hausse des taux d’intérêt. Près d’une entreprise sur six tire désormais plus de 10 % d’activités financières plutôt que productives. Les actifs financiers de l’entreprise médiane, en proportion des actifs productifs nets, suivent une trajectoire ascendante depuis 2000. Parmi le quart supérieur des entreprises les plus financiarisées de l’échantillon, les actifs financiers dépassent désormais la valeur nette totale de leur base productive physique (figure 2).
Au niveau de l’UE, les revenus provenant des intérêts et des dividendes perçus par le secteur des entreprises non financières ont largement dépassé la croissance de leur excédent d’exploitation (figure 3). La divergence est la plus marquée après 2020 : au cours des quatre années précédant 2024, les revenus financiers ont augmenté deux fois plus vite que l’excédent d’exploitation.
Ces données semblent justifier la conclusion de Mazzucato selon laquelle les entreprises capitalistes européennes tirent leurs revenus de la « rente » plutôt que du « profit productif », ce qui explique pourquoi elles ne parviennent pas à investir pour créer de la valeur pour tous.
Mais regardons ces éléments un instant : les revenus financiers ont augmenté plus rapidement que les « bénéfices d’activité principale » ; les entreprises détiennent davantage d’actifs financiers (capital fictif) ; et les très grandes entreprises possèdent désormais plus d’actifs financiers que d’actifs productifs. Pourtant, les revenus financiers ne représentent encore que 3,7 % du revenu total des entreprises non financières – une part infime. La grande majorité des revenus des entreprises provient toujours des bénéfices d’exploitation, et non d’investissements dans le capital fictif. Et notez, sur la figure 2, que si, jusqu’en 2008, les « plus grandes entreprises » européennes pouvaient détenir plus de la moitié de leurs actifs sous forme de titres financiers, ce ratio est retombé sous la barre des 50 % jusqu’en 2024, à la suite de la crise financière mondiale de 2008 et de la « longue dépression » qui s’en est suivie. Cette donnée suggère donc que la « financiarisation » a pris fin, même pour les plus grandes entreprises, après 2009.
En effet, plusieurs autres études montrent que la grande majorité des bénéfices provient toujours de la vente de biens et de services produits par les travailleurs. Joel Rabinovich a calculé que les entreprises non financières étatsuniennes tiraient moins de 2,5 % de leur revenu total des transactions financières.
Et Subasat et Mavroudeas montrent que, au cours des 30 dernières années, la part du secteur financier dans le PIB a chuté de 51 %, ce qui ne constitue guère une preuve de financiarisation. Solow, s’appuyant sur un vaste ensemble de données concernant toutes les sociétés cotées en bourse dans 37 États, montre que si l’accumulation réelle de capital a décliné, il en va de même pour le niveau des revenus financiers et des actifs financiers.
Mazzucato conclut que « une part substantielle de ce qui est comptabilisé comme bénéfice d’entreprise doit être considérée, de manière plus précise, comme une rente économique : un revenu tiré de la propriété et du contrôle d’actifs, de positions financières et d’un pouvoir de marché plutôt que d’une nouvelle production. » Cela n’est pas exact au regard de ses propres données : les revenus issus du capital fictif ont considérablement augmenté, mais ils ne constituent pas « une part substantielle » et, en réalité, seule une entreprise sur six tire jusqu’à 10 % de ses revenus de cette « rente » provenant de ses participations financières. Il ne s’agit pas d’un « capitalisme de rente ».
Ce qui est vrai, c’est que les bénéfices des entreprises ont fortement augmenté ces dernières années grâce à la compression de la part des revenus des entreprises revenant à la main-d’œuvre – ce que Marx appelait une augmentation du taux de plus-value. Dans l’ensemble du secteur non financier de l’UE, la rémunération par salarié a augmenté de 87 % entre 2000 et 2024, tandis que le bénéfice brut des entreprises non financières a progressé de 151 %. Les salaires moyens ont pris du retard par rapport aux bénéfices, et la part du revenu du travail dans le secteur des entreprises non financières est plus faible en 2024 (59,2 %) qu’elle ne l’était en 2000 (59,8 %). Et les travailleurs ont été « doublement mis sous pression ». Le taux d’imposition moyen d’un travailleur célibataire a atteint 35,1 % en 2025, son plus haut niveau depuis 2016. Comme Mazzucato le souligne à juste titre à un moment donné, la baisse de la rentabilité du capital productif « s’explique par des pressions cumulées telles que l’intensification de la concurrence mondiale et la hausse des coûts des intrants ». Cette baisse a été compensée par une réduction de la part des bénéfices destinée au travail dans l’UE, comme Marx l’avait prédit dans Le Capital.
La cause du déclin relatif des investissements et de la productivité dans l’UE n’est pas un « capital mal orienté », comme l’affirme Mazzucato. Ce que Mazzucato n’explique pas ou ignore, c’est pourquoi les entreprises non financières en Europe (et d’ailleurs aux États-Unis) ont accru leurs investissements dans le capital fictif au détriment du capital productif depuis la fin du 20e siècle – la raison est claire : le taux de profit sur le capital productif a baissé, entraînant un ralentissement des investissements dans les activités productives et, par conséquent, un ralentissement de la croissance de la productivité. C’est particulièrement le cas dans l’UE par rapport aux États-Unis après 2008.
Mazzucato affirme que « le détournement des bénéfices vers les actionnaires n’est ni un accident ni une erreur de jugement, c’est une stratégie, et une stratégie délibérée. » Exactement, c’est le résultat d’une rentabilité faible ou en baisse dans le secteur productif. Comme Mazzucato soutient que ce qui ne va pas en matière de croissance, d’investissement et de productivité dans l’UE, ce sont les « investissements mal orientés », et non la baisse du taux de profit dans le secteur productif (malgré ses propres données), ses propositions politiques s’ensuivent.
Elle affirme que la tâche consiste désormais à « orienter le capital vers la production, l’innovation, le travail décent et la résilience… Le capital a été orienté dans la mauvaise direction, et cette direction a été fixée par la politique. Ce que la politique a façonné, la politique peut le remodeler. Le choix ne se situe pas entre la compétitivité et la justice sociale, mais entre un modèle qui récompense l’extraction et un autre qui construit les fondements collectifs d’une prospérité à long terme ». Mazzucato affirme que « l’État, en collaboration avec les entreprises et les partenaires sociaux, peut atténuer les inégalités profondément enracinées en matière de richesse et de pouvoir et poser les fondements stables et durables sur lesquels reposent l’innovation et la croissance durables. » Comme dans toutes ses conclusions politiques, le capitalisme en tant que mode de production est appelé à perdurer ; il suffit simplement de le « réorienter » vers des besoins sociaux productifs.
J’ai passé en revue les travaux de Mazzucato dans plusieurs articles précédents. Elle a été qualifiée d’« économiste la plus redoutable au monde » par certains médias financiers grand public. Dans son ouvrage, Mission Economy, Mazzucato résume ainsi son point de vue : « Mission Economy propose une voie pour redynamiser l’État et, ce faisant, assainir le capitalisme, plutôt que d’y mettre fin. » À mon sens, il s’agit là d’une mission impossible. Le monde syndical peut-il réellement collaborer avec les entreprises pour réduire les inégalités et réorienter les ressources vers les secteurs productifs sans mettre fin à la propriété privée des secteurs financiers et productifs clés de l’économie européenne et sans adopter un programme socialiste global ? Je ne le pense pas.
